□管 涛

□央行支付的存款利润并不是一些市场参与者猜测的中国定量宽松，这只涉及到央行资产负债表结构的调整，不会导致其资产负债表总量的变化。实际情况是，去年3月至6月，央行其他负债减少9568亿元，与央行合作加快企业退税，支付9000亿元的存款利润基本接近

□中国人民银行依法上缴存款利润，体现了货币政策与财政政策的协调联动，有助于稳定宏观经济市场。去年，中国公共财政收入同比只增长0.6%，包括上缴存款利润在内的非税收收入增长24.4%。其中，央行上缴存款利润带动公共财政收入增长5.6个百分点，大大增强了当年国家可用财政资源，保持了财政支出的强度

□央行在专栏1中再次回应了市场关注，消除了一些市场参与者透支未来、洪水灌溉的幻想。截至去年年底，以本币计价的中国人民银行资产负债表规模仅比2019年底增长12.3%。同时，美联储资产负债表规模扩大了1.05倍，欧洲央行和日本央行也分别扩大了69.6%和22.8%。去年年底，以美元计价的中国人民银行资产负债表仅为美联储的0.7倍

最近，中国人民银行发布了《2022年第四季度中国货币政策实施报告》。报告和报告中的专栏引起了广泛的热烈讨论。然而，作者认为，各行各业对专栏1“央行支付存款利润支持稳定增长”的关注还不够高。该专栏反映了当前货币政策的三个意义，值得关注。

重申上缴利润不是赤字货币化操作

早在去年3月8日，财政部相关负责人就明确指出，根据《中华人民共和国中国人民银行法》第三十九条“中国人民银行每会计年度收入减去年度支出，按照国务院财政部门批准的比例提取总储备金净利润，全部上缴中央财政”，中国人民银行上缴利润符合中国法律规定。负责人还强调，央行利润上缴财政是世界主要经济体的普遍做法，《美联储法案》、《日本银行法》、《英格兰银行法》也有类似的规定。

当时，财政部相关负责人解释了存款利润的原因是，为了应对新冠肺炎疫情以来可能出现的风险和挑战，在财政政策措施上预留了政策空间，包括暂停向特定国有金融机构和特许经营机构上缴利润。因此，相关机构形成了一些结算利润，需要上缴。2022年，在实施新的组合式税费支持政策的情况下，安排特定的国有金融机构和特许经营机构按程序上缴2021年前形成的部分存款利润。

去年3月8日，央行在相关新闻稿中表示，中国人民银行的存款利润主要来自过去几年的外汇储备经营收入，不会增加税收或经济负担，也不是财政赤字。中国人民银行依法向中央财政支付存款利润，不会导致财政向中央银行透支。这一声明表明，央行支付存款利润并不是一些市场参与者猜测的中国定量宽松政策。

在《2022年第四季度中国货币政策执行报告》中，央行在专栏1中透露了存款利润形成的更多细节。央行指出，中国人民银行目前的利润主要来自于按照市场化原则在国际金融市场投资的外汇储备的经营收入。同时，过去，中国人民银行承担了国有商业银行、农村信用社等金融机构的改革成本，应从中国人民银行多年来的收入中逐年核销。在过去的十年里，中国人民银行坚持将部分利润用于消化金融机构改革的历史成本，并在大多数年内向财政上缴利润。经过多年的不懈努力，2022年 中国人民银行完成了金融机构改革历史成本核销任务。显然，央行过去多次依法向中央财政上缴利润，但之前没有披露其用途，因此不为市场所知。

去年，作者从资产负债表的角度解释了央行支付存款利润的操作，指出这只涉及央行资产负债表结构的调整，不会导致其资产负债表总量的变化。也就是说，央行支付存款利润，将减少央行其他负债，增加基本货币投资；减少央行其他资产，增加央行外汇资金。实际情况是，去年3月至6月，央行其他负债减少9568亿元，与央行合作加快企业底部退税，支付存款利润9000亿元的规模大致接近。

同期，央行其他资产和外汇份额分别下降了1亿元和75亿元，表明央行没有因上缴外汇储备投资收益而调整相关科目。这可能是因为一些存款利润来自外汇储备的投资收入，但也是市场猜测，以减少央行外汇占用的剧烈波动。事实上，去年11月外汇占用异常增加，央行特别澄清，指出这是因为银行早期外汇资金存款准备金，自愿逐步取代人民币存款准备金，更换反映在货币当局资产负债表“外汇”（即央行外汇占用）科目余额增加。

充分体现金融货币政策的协调联动

央行在专栏1中强调，中国人民银行依法支付存款利润并披露，反映了货币政策与财政政策的协调联系，帮助稳定宏观经济市场。这与去年年初央行在新闻稿中的声明几乎一致。当时，央行表示，存款利润每月平衡支付，中国人民银行资产负债表规模保持稳定，反映了货币政策与财政政策的协调联系，共同努力稳定宏观经济市场。

值得注意的是，去年3月，中国经济受到国内疫情多点散发、海外地缘冲突等突发事件的影响。去年3月21日召开的国务院常务会议指出，要及时出台和实施稳定经济运行的政策，以应对国内外形势的新变化。2022年，增值税退税规模约为1.5万亿元，坚持“两个毫不动摇”、直接有效的各种市场实体救助措施，是稳定增长稳定市场实体就业的关键措施，也是保障税源、大力完善增值税制度的改革。会议要求6月底前一次性全额退还存量留抵税额，增量留抵税额自4月1日起按月全额退还。

为此，央行加快了利润上缴进度，去年4月底已上缴8000亿元，6月底进一步增至9000亿元，全年累计上缴1.13万亿元。去年，我国公共财政收入同比只增长0.6%，包括上缴结存利润在内的非税收入增长24.4%。其中，央行上缴存款利润推动公共财政收入增长5.6个百分点。这大大增强了当年国家可用财力，保持了财政支出的强度。

虽然央行上缴利润用于留底退税和地方转移支付是财政政策操作，但也对货币政策产生了连带影响。央行解释去年4月15日宣布全面降低存款准备金率0.25个百分点而不是0.50个百分点，指出央行支持小企业退税加快实施，加快中央财政存款利润，截至去年4月中旬，已支付6000亿元，全面存款准备金率0.25个百分点基本相同。此外，央行还表示，中国人民银行全年支付进度较高，根据退税需要及时分配，配合其他货币政策运作，有效保持合理充足的流动性。

以央行上缴利润办理留底退税和地方转移支付，是直达实体经济的操作。从央行资产负债表来看，虽然央行“其他负债”账户余额下降，但在“政府存款”账户中没有停留太多，直接到达企业账户，成为基本货币交付。去年，央行负债端“政府存款”科目余额减少1659亿元，较去年增加5909亿元；基础货币投资增加3.15万亿元，同比增长9.6%，对广义货币供应(M2)增长贡献81.7%。其中，央行上缴存款利润增加了基础货币投资的36%左右，M2增速增长了0.5个百分点左右。自去年4、自5月以来，M2的同比增长率继续高于人民币贷款和社会融资规模，部分原因是这些直接工具形成的企业现金流增加了社会存款，并没有立即转化为市场融资需求。

释放货币政策坚持正常操作的信号

中央经济工作会议明确建议促进整体经济运行改善，加强宏观政策监管，加强各项政策的协调与合作。市场对进一步增加财政政策和货币政策的期望很高，甚至有实践西方赤字货币化运作的呼声。为此，央行在专栏1中再次回应了市场关注，消除了一些市场参与者透支未来和洪水灌溉的幻想。

央行在专栏1中指出，中国稳定的货币政策坚持稳定、稳定，没有起伏，央行资产负债表规模基本稳定，货币政策的利息收入和支出一般相同，为央行保持基本稳定的利润提供了重要条件。相比之下，全球一些央行在应对疫情冲击期间大规模购买国债等资产，央行资产负债表大幅扩大。当利率迅速上升时，央行资产负债表和财务状况受到影响。

截至去年年底，以本币计价的中国人民银行资产负债表规模仅比2019年底增长12.3%。与此同时，美联储资产负债表规模扩大了1.05倍，欧洲央行和日本央行分别扩大了69.6%和22.8%。去年年底，以美元计价的中国人民银行资产负债表规模仅为美联储的0.7倍。

截至去年年底，中央政府债权仅占中国人民银行总资产的3.7%；美国国债占美联储总资产的64.3%；日本政府债券占日本央行总资产的80.1%。去年，由于通胀高，美国国债价格下跌，美联储的净利润几乎比去年减半。未来，日本央行将控制退出收益率曲线（YCC）其中一个问题是，如果日本国债收益率飙升，日本央行可能会遭受巨大的财务损失。

近年来，中国人民银行推出了许多结构性货币政策工具。截至去年年底，规模为6.45万亿元，相当于央行总资产的15.5%。其中，一些结构性工具是央行收取国债作为商业银行向央行再融资的抵押品，但这不是央行收购的。此外，近年来，包括国债在内的中国市场利率普遍下降。

央行在专栏1中解释了央行存款利润披露的意义，特别指出这是现代央行财务透明度实质性提高的重要体现，有助于巩固现代央行制度的财务基础。央行强调，健康可持续的央行资产负债表是央行实施货币政策、维护金融稳定、加强金融服务的基础，既保证了央行实现货币价值稳定、控制通胀的可信度，又保证了央行能够有效履行最终贷款人的职责，牢牢把握不发生系统性金融风险的底线。

(作者是中国银行证券全球首席经济学家)