三维交通连接着每个城市和村庄。仓储物流满足了不离开家的购物需求。输电网点亮了成千上万的家庭，住宅支持着每一个幸福的家庭。工作日，走进宽敞明亮的办公楼；业余时间，和家人一起在各种各样的购物中心散步；假期，和三五个朋友一起去景区。

基础设施记录了人类文明的进步。然而，基础设施建设的发展成本巨大。随着需求的持续强劲，依赖财政支出的模式是不可持续的。据记载，在欧洲文艺复兴时期，有尝试整合基础设施和金融。积极的金融体系和丰富的基础设施资产促进了基础设施金融模式的不断变化。

从实物到货币化，再到信贷，再到证券化和REITS，金融与基础设施的融合，使基础设施突破了生产和消费的原始功能和空间限制，演变了包容性和增值功能。

2020年4月，《关于推进基础设施领域房地产投资信托基金》（REITs）《关于试点相关工作的通知》发布，拉开了我国公开发行REITS发展的序幕。近三年来，公开发行REITS以基础设施为重点，走出了具有中国特色的发展道路。

2021年6月，首批9个公开发行REITS试点项目在沪深证券交易所上市，意味着公开发行REITS试点工作顺利实施。工业园区、经济适用房租赁、仓储物流、高速公路、能源基础设施、生态环保设施逐步纳入基础设施REITS资产类型，部分资产类型扩大。

目前，已有27个基础设施REITS完成发行和上市，累计融资规模超过900亿元。回收资金推动新项目投资近4500亿元，市场规模效应和示范效应日益显现。第一批4个扩建项目已获批准，预计募集金额将超过50亿元，推动新投资超过380亿元。

招商蛇口董事长徐永军表示，基础设施REITS逐一实施，开辟了“投资、融资、建设、管理、退出”全生命周期发展新模式和投融资机制的新路径，真正实践股票增量，融资促进投资，提高投资效率和水平。

在业内人士看来，REITS是金融服务供给侧改革的重要起点。REITS具有振兴股票的作用。企业和地方政府通过REITS将其持有的低流动性基础设施资产转化为高流动性金融资产，实现全部或部分销售。回收的资金可以降低杠杆率。

基础设施REITS的发展作为继现金、债券和股票之后的“第四类”资产，得到了地方政府主管部门、企业和金融机构的积极推动。《上海证券报》将从原股东和金融机构的角度，全面恢复基础设施REITS的启动、扩张、扩张和运营经验，深入分析基础设施REITS业务的经验，展望市场发展图景。

◎记者 何漪 梁银妍

“敢”字涉出新路

REITS上海样本

华夏基金华润有巢REIT上市后的第一份业绩报告超出预期，相关负责人在4月下旬举行的业绩沟通会上表示：“通过提高运营管理能力，实现资产业绩的可持续稳定增长，我们非常有信心。”。

华润置地深入从事租赁住房领域，花了5年时间从建立有巢品牌到发行保租房REITS。回顾这次旅行，见证人小万用“敢”字来形容。

2018年，华润土地布局了长期租赁公寓轨道，组织了5个“团队”，研究了许多计划。”我们一群年轻人热情地投资于一个新的领域，希望改变租赁住房市场的无序发展。”小万说。

保持业务独立是前提。为开展经济适用房租赁业务的独立法人主体，有巢在资产、业务、财务、人员、机构等方面有效隔离了华润置地住宅开发业务，保持了相对独立，满足了监管部门对经济适用房租赁REITS发行的相关独立要求。

随后，华润土地迈出了“战略第一步”。2018年，华润土地连续赢得上海松江区两个R4租赁土地项目，点燃了上海经济适用房租赁业务的第一火。由此开发的华润土地包括巢国际公寓泗泾店和东部经济开发区店，分别被评为松江区“001”和“002”租赁项目，成为上海经济适用房发展的重要示范。

上海两个基准项目的稳定运营，为华润土地准备发行公开发行REITS奠定了坚实的基础。小万说，华润土地巢团队一方面与各级主管部门沟通；另一方面，通过营销、开放、运营、安全、收集标准化，形成统一的客户标准化服务和内部精益管理机制，不断提高项目运营效率和回报水平。

直到2021年7月，支持REITS发展的相关文件发布，REITS模式迎来曙光。华润置地立即启动华润有巢REIT发行筹备工作，积极与相关部门沟通；2022年12月9日，华润有巢REIT在上海证券交易所上市。

截至2023年第一季度末，华润有巢已进驻15个城市，在营项目33个，储备项目23个，房屋布局5.6万个。

房地产与REITS创新的“组合”使华润有巢进入了良性发展阶段，主要是大社区和重资产持有。小万珍惜这一成就。谈到经验，他说：“没有一天的工作是浪费。只有把细节做到极致，我们才能走得更远。”从开发建设、项目管理到运营升级，租赁住房行业的整个环节周期特别长。他说他将“坚持在长跑中取胜”。

未来，华润有巢将重点关注“培育孵化租赁住房项目+通过REITS实现资本回收和滚动投资+扩大有巢REIT和轻资产管理规模”的投资、金融、建设、管理和退款管理模式。华润置地董事长李欣表示，华润有巢REIT的上市是华润置地服务国家战略、实践生活的典型案例，也是实践长期主义和高质量发展的证明。

只有集思广益

多类资产上市平台诞生记录

“每个上市的公开发行REITS产品背后都可以写一本薄或厚的故事书。”中航基金房地产投资部副总经理张伟回忆起过去三年公开发行REITS的发展，感慨万千。

张伟认为，公开发行REITS作为一件新事物，从零开始蓬勃发展，离不开“共同努力”。目前，公开发行REITS项目涵盖高速公路、工业园区、污水处理、仓储物流、能源、经济适用房租赁等类型。不同类型的项目需要解决不同的核心问题，这取决于行业内外的头脑风暴。

去年12月底是中航京能光伏REIT申报的关键时刻。当时，张伟正在经历人生的另一个重要时刻——孩子即将出生。一方面，他是产房的妻子，另一方面，他申请了第一批新能源REITS项目。张伟承认，三天三夜基本上没有闭上眼睛。”有太多的问题需要解决，如国有资产备案、估值、合规程序等，没有前例供参考。”。

“当我们遇到困难时，我们周围有太多的人站出来“提出建议”。监管机构、原股权持有人、基金经理等相关方正在寻求现行制度下的“最佳解决方案”。银行间的合作也大于竞争。我们交换是否，从中学习。一切都以解决项目问题为核心，最终实现了新能源项目的实施。”张伟说。

目前，中航基金已获批两个公开发行REITS项目，基础资产为生物质发电和光伏发电，均与能源有关。张伟表示，这一奇妙的巧合使中航基金在能源REITS领域形成了一定的经验。中航基金还储备了水电项目和风电项目，有助于建立能源资产管理平台。

“作为‘资产上市平台’，公开发行REITS不仅可以振兴基础设施项目，还可以帮助企业重塑管理手段和发展模式。”张伟表示，基金经理应根据自己的资源禀赋找到正确的定位，尽快形成可复制的项目经验。

鉴于公开发行REITS的商业模式是“投资银行+资产管理”，张伟表示，基金经理应勤勉负责，压实中介责任，适应不同阶段的角色，从前端项目的调整和估值到后期运营管理、投资教育和扩张。

张伟认为，在公开发行REITS上市之前，经理必须向投资者展示原股权持有人的资产，并在上市后代表更多的投资者监督和管理上市资产。”这意味着在产品的早期设计中，必须考虑投资者的利益和需求，并综合管理和运营，以平衡原股权持有人与投资者之间的利益关系。”张伟说。

此外，随着资产类型的不断扩大，公开发行REITS行业将逐渐分化。张伟认为，一方面，产品丰富度将不断提高，不同资产类型的收入特征不同。由于项目位置和机构管理能力的不同，同一资产类型的收入表现将不同；另一方面，基金经理也将不同，市场将逐渐出现领先的公开发行REITS公司。

张伟表示，中航基金将积极探索开放REITS“募集、投资、管理、退出”全链，通过项目运营、扩大募集等手段不断提升整体资产价值水平。

摸着石头过河

工业园区项目扩招之旅

“今年3月的最后一天，我们收到了扩张批准。那一刻，我有一种成就感。”博世基金基础设施公开发行REITS负责人吴云在回顾博世蛇口工业园区REIT的“扩张之旅”时说。

基金启动前，吴云从监管文件(40号文件、958号文件)中看到，项目启动规模不低于10亿元，可扩建资产规模不低于启动规模的两倍..监管部门发出的信号非常清晰，基础设施REITS扩张是必由之路。

吴云决定带领团队进入基础设施REITS市场的“无人区”，“如果没有扩张的先例，我们必须制定一个案例”。

“整个过程可以说是摸着石头过河。”吴云团队与发行人密切沟通，充分了解招商蛇口的产品线和项目区分布情况，配合发行人筛选扩大资产。吴云团队在现场调整、现场访谈、运营沟通的基础上，对扩大资产的合规性进行了论证，全面判断了扩大资产的收益率。

“自2021年以来，我们已经为扩张做了一年多的准备，最终于2022年9月底提出了申请。博世蛇口工业园区REIT作为首批申请扩张的项目，已被中国证监会和交易所接受。”吴云回忆说。

仅仅论证资产的合规性是一项繁琐的事务性工作。吴云团队必须反复检查扩大资产的消防验收、测绘等许可证，并比较扩大资产的土地转让条款。”缺乏房地产许可证是一种常见的现象。在我们的扩张准备过程中，检查和填补各种许可证占用了大量的时间。”

从基金管理人的角度来看，基金扩张不仅要符合相关标准，还要有持续稳定的营业收入，还要与博世蛇口产业园REIT原项目形成一定的分散度。

“要找到合适的项目并不容易。”吴云说，“但我们相信，坚持就会赢。”

在过去的两年里，吴云一直以核心工业园区为基础，见证了工业园区租赁企业的进出；他和团队成员经常查询信息，密集研究和访谈，反复修改计划，使用各种方法调查和评估扩建项目的真实性、安全性和稳定性，并多轮向监管机构报告，最终决定申请博世蛇口工业园区REIT的扩建资产。

吴云认为，招商局智慧城光明科技园项目是中国科技部批准的第一个加速器试点项目。位于广州、深圳、香港、澳门科技创新走廊，租金率高，营业收入稳定。该地区汇集了智能制造、生物医学、新材料、新一代信息技术等高科技产业基地，具有良好的社会效益和巨大的发展潜力。

“基础设施REITS的本质是投资产品。我们应该对投资者负责，防范项目风险，带来长期稳定的投资回报。”吴云表示，招商局智慧城光明科技园区的最终定位、生产和研发，其租户结构和租赁周期可以与原项目不同，可以有效提高博世蛇口工业园区REIT基础资产的分散度。

这一“选择”使吴云团队在基础设施REITS“二次创业”中取得了阶段性成果——获得了扩张批准。他说，基础设施REITS的扩张动员了基金发起人进一步振兴股票优质资产的动力，可以有效提高发展能力，降低债务水平。

更重要的是，推动基础设施REITS市场“启动+扩张”两轮驱动的发展模式正式形成，进一步推动基础设施REITS审批正常化。”基础设施REITS作为金融服务实体经济的重要实践，可以通过股票和融资推动增量和投资，真正提高投资效率和投资水平。”吴云说。

谈到经验，吴云表示，基础设施REITS业务的战略愿景、执行能力和财务实力是必不可少的。目前，公开发行REITS仍面临一定的业务压力，博世蛇口工业园区REIT也在探索中前进，但对其未来充满信心。

吴云说：“我们已经播下了种子，期待着开花结果。”。

精挑也要细“管”

与运营商一起工作的基金经理

如今，中金基金副总经理李耀光对公开发行REITS有了更深入的了解，越来越觉得“运营管理能力是公开发行REITS业务中最重要的核心能力”。

首批发行的9单公募REITs底层项目是类似资产中的“最佳选择”。随着公开发行REITS“新”步伐的加快，李耀光意识到，未来高质量资产的选择不仅体现在基础设施底层资产本身的价值上，而且体现在原股东的经营管理能力上，构成了“高质量资产”的内涵，也使REITS基金经理的工作内容更加复杂。

李耀光描述了REITS基金经理的工作场景：“产品上市后，基金经理每天与企业联合工作，与经营管理机构密切沟通，参与经营管理过程。例如，底层资产是一栋建筑。我们是业主的代表。我们必须掌握名下建筑的经营情况，与经营管理机构一起寻找提高质量、提高效率、防范风险的方法。”

他解释说，公开发行REITS的持续时间相对较长，在某种程度上可以将具有持续扩张能力的产品视为可持续产品。在长期的可持续管理过程中，管理者必须做好管理工作，以确保基金的可持续性，为投资者带来良好的投资体验。

李耀光认为，“管理能力”是基金经理和经营管理机构的综合能力，包括日常经营和资本市场。在日常经营方面，通过高效经营、降低成本、提高效率，提高资产创造股息的能力和价值；在资本市场方面，通过有效扩大基金股息能力，有效分散风险，提高资产投资组合的投资价值。

目前，中金基金批准的公开发行REITS产品涵盖仓储物流、经济适用房租赁、高速公路、工业园区等领域，积极扩大消费基础设施等“理解和管理”的资产类型。李耀光表示，运营管理工作必须在资产选择和产品设计阶段进行深入干预。

“公募REITS在管理阶段有共性，也有各自的特点。“他说，不同的基础设施资产、所有权类型、行业、商业模式、收入来源、经营期限、外部影响因素和需要预防的风险，因此在早期产品设计中，基金经理管理模式和外部经营管理机构之间的职责分工细节将不同。管理者要想了解后续的“如何管理”，前期寻找产品的方向就会“更清晰”。

同时，基金经理建立了良好的存续管理能力，并将逐步提高机构前端获取新项目的能力。李耀光表示，通过积累现有管理经验，在项目初期与原股东沟通，不以REITS为简单的融资工具，而是将REITS的长期价值与公司集团的发展战略相结合，通过管理能力的有机整合，促进资产价值的更好实现，寻找企业成长转型的道路。

“公开发行REITS只是一个切入点。我们需要做的是与企业一起设计和管理存续期，为产品存续期性能和持续扩张能力奠定基础，真正使REITS成为重资产上市平台，这也是企业愿意提供高质量资产的前提。我们希望企业能够从战略层面看待公开发行REITS的综合价值，而不是‘一次性交易’。”李耀光说。

为确保公开发行REITS的良好运行，中金基金REITS团队建立了投资执行小组、资产运营小组、财务管理小组，基于实践不断完善分工制度和操作手册模式，保持专业灵活性，实现标准化管理，还推出了专门为REITS管理的“长安公开发行REITS运营管理系统”与行业领先的运营管理机构合作，做好存续期管理工作。

“我们希望建立运营管理能力的行业基准，不追求REITS发行的数量，关注可以‘理解和管理’的资产类型，选择高质量的合作伙伴，努力管理每个REITS产品，使在管理产品的可供分配金额达到预期。”李耀光说。